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利多因素缺乏 銅價或迎來調整期

http://china.chemnet.com/ 2020-08-27 11:16:48 期貨日報


  8月,海外經濟繼續復蘇,但是復蘇勢頭有所放緩。數據顯示,歐元區制造業PMI弱于預期,美國制造業PMI好于預期。然而,這是否意味著銅價會隨著美國制造業PMI回升而上漲呢?筆者認為,銅市場可能很難追隨美股PMI回升而上漲,一方面美國銅消費主要是建筑業,制造業耗銅較小,甚至整個美國每月耗銅量才15萬—16萬噸;另一方面,銅供需結構決定了影響銅價的需求來源于中國,因中國銅消費占全球比重約50%。而供應層面需要看智利和秘魯的銅礦復產情況,目前來看銅礦供應正在穩步復蘇。

  馬上要進入傳統的9月消費旺季,那么銅價會迎風起舞嗎?筆者認為,市場預期可能會落空,銅需求季節性可能被提前透支,理由有以下幾個方面:

  一是中國房地產投資增速大概率會回落,銅在地產行業的需求會回落。從土地成交面積來看,在房地產調控加碼的情況下,8月23日當周百城土地成交面積急劇下滑至3萬平方米,7月同期高達1071.02萬平方米,也低于去年同期的786.09萬平方米。土地成交面積急劇萎縮,意味著開發商拿地積極性下降,未來新開工面積增速可能回落。此前1—7月房地產投資回升對銅價上漲有刺激作用,8月房屋銷售面積和土地成交面積回落可能意味著9月房地產投資、開工和施工面積增速都會回落,從而帶動銅價回落。

  二是基建投資增速回升可能弱于預期,目前市場出現了一致性預期,那就是預期基建投資增速會繼續提升。然而,從財政支出的結構來看,上半年對銅消費拉動較大的電力和5G投資可能會放緩。一方面資金來源依舊存在不確定性,盡管7月財政收入有所修復,但是1—7月財政收入完成預算進度63.6%,落后2019年1.7個百分點。隨著經濟修復斜率放緩,部分稅種收入修復的斜率也開始放緩,下半年仍具較大不確定性。今年一般公共預算赤字,除了通過債券發行,還需用存量資金調用等方式彌補近3萬億元的收支缺口,難度較大。全年廣義赤字或較預算小幅調低約1萬億元。另一方面,下半年基建投資在“兩重一新”中側重于補短板和民生方面,總資金就那么多,下半年傳統基建投資可能較上半年有所減速。

  截至7月,政府專項債發行累計額達到37586億元,遠高于去年同期的19454億元。8—10月仍有約1.5萬億元新增專項債待發行,同比增量將達約1.1萬億元。然而,隨著棚改專項債發行恢復,我們預計會分流專項債資金,使得基建投資增速面臨新變數。

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  圖為滬銅活躍合約收盤價和地產投資-基建投資增速相關性

  通過統計歷史數據,我們發現滬銅活躍合約收盤價和地產投資-基建投資增速差呈現0.5的中等正相關性。

  三是制造業投資面臨終端行業去庫存制約。1—7月,制造業投資累計同比依舊下降10.2%,恢復不如房地產投資累計增速,原因在于:一是制造業投資回報率偏低,訂單恢復緩慢;二是部分制造業面臨轉型升級壓力,只有高技術制造業投資增速回升至7.4%;三是資金、環保等因素制約。8—12月,制造業投資增速會回歸正增長嗎?我們認為可能性不大,最大的原因是4—6月復工復產下,產出恢復快于需求恢復,使得規模以上工業企業產成品庫存明顯攀升。上半年,規模以上工業企業產成品存貨同比增長8.3%,回到2018年同期水平,而2018年中國經濟增速回落,制造業投資放緩的原因就是工業企業去庫存。

  從當前終端行業來看,銅消費表現較好的還是5G投資和新能源汽車帶來的銅箔需求,但是從8月表現來看,新能源汽車帶來的銅箔需求可能會在三季度末和四季度轉弱。據中國汽車工業協會根據行業內11家重點企業上報的數據編輯顯示,2020年8月上中旬,11家重點企業汽車產銷分別完成111.1萬輛和93.9萬輛,與7月上中旬相比分別下降15.8%和0.3%,產量同比增長46.4%,銷量同比下降4.2%。

  銅加工行業來看,8月部分銅桿企業繼續暫時停產。銅陵有色銅冠銅材將于8月下旬暫停生產,使得8月銅材產量較7月下滑7000噸至1.3萬噸。目前,該公司銅桿庫存高達5000噸,日常庫存約為2000—3000噸。部分華東銅桿企業開工率僅有65%,庫存還在累積,普遍超過5000噸水平。銅管訂單同樣低迷,上海龍陽精密復合銅管有限公司也將于8月下旬進行檢修,預計8月銅管產量下降至2800噸,環比下降1200噸。停產檢修的原因市場訂單較上月下滑超過25%。河南七星銅業8月中旬暫停一條銅管生產線,8月產量下降至2000噸,原因是8月部分空調企業大約會停產檢修1—2周。

  宏觀層面可能也不利于銅價走強。8月中下旬,為對沖專項債和特別國債發行帶來的流動性壓力,央行通過公開市場操作來釋放流動,但是貨幣市場利潤并沒有下降,而是繼續沖高。數據顯示,8月25日,7天SHIBOR升至2.241%,8月21日一度升至2.28%,5月最低曾達到1.485%。

  另外,美元可能階段性反彈。在美聯儲加息預期落空的情況下,美元繼續下行壓力得以緩解。再考慮到美國大選臨近,美元一般在美國大選期間會表現強勢,因不確定性和大選前后政策的政策變化較大,會引發美元的避險需求。

  因此,從策略上來看,建議投資者可以賣出銅期貨對沖現貨去庫存的拋壓,對于美國本土的企業而言可以賣出COMEX銅期貨合約來對沖風險。美元貶值并不一定觸發通脹,更何況短期還存在反彈的可能,且全球流動性最寬松時期已經過去,由流動性和對沖通脹的投資需求驅動的漲勢很難持續。

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